前期報告提要與市場聚焦

A股維持樂觀、不冒進；大概率沒有“水牛”。繼續強調不宜冒進，原因有四：（1）國內經濟尚未進入“被動去庫”階段，仍處于弱復蘇狀態；（2）“政策市”通常均為短期邏輯；（3）美國實質性衰退跡象雖然已經出現，但下行趨勢尚未形成；（4）基于我們宏觀至微觀的流動性框架及模型判斷，資金面雖在改善，甚至明顯好于去年同期，但仍難擺脫全年“凈流出”狀態，意味著市場所期待“水牛”大概率不會在年內出現。

(資料圖)

市場聚焦：1、社融遠低預期，國內經濟又要繼續下探了嗎？2、8月A股市場“冰火兩重”，當前市場恐怕已從“牛市”期待，迅速轉向“還能樂觀嗎”？3、中報披露季，對A股整體影響幾何？在配置上指引又有哪些？

“被動去庫”到來之前，A股大概率維持寬幅震蕩

我們在前幾期的報告中闡明了對國內經濟已經筑底的觀點，補充幾點對近期經濟數據的看法：1、社融并非預示國內經濟將顯著放緩，無需過分擔憂。2、消費需求拐點已現，核心物價回暖佐證。近期PPI拐點回升，引發市場討論，“被動去庫”到了嗎？我們認為國內經濟的“被動去庫”階段尚需等待。從M1連續6個月放緩甚至接近歷史低位水平可以看出，無論居民還是企業的“花錢”意愿均未見明顯改善，即便PPI拐頭“降幅收窄”，其更多或受到海外供給端收緊及基數效應影響，而并非因需求明顯回升，形成持續向上的動力，——因此，“被動去庫”顯然未到。

我們維持對A股市場：“樂觀不冒進”的觀點不變。樂觀方面表現在：1、估值底已現，市場剩余流動性再弱也差不過2022Q4；2、盈利底已現，國內經濟筑底，并預計2023年中報全A非金融ROE有望進一步回升；3、美聯儲貨幣政策或已實質性首次轉向。

持續建議“不冒進”則因為：（1）市場剩余流動性依然較弱，難以支持A股明顯上漲；（2）企業ROE雖有改善趨勢，但產能利用率偏弱、PPI未見明顯上行動力，故亦是弱勢回升。

中報業績掘金：汽車、傳媒及機械景氣向上，具備配置價值

23H1中報業績預告向好，進一步夯實A股盈利底。2023H1全A業績預告中，57%的企業盈利較Q1繼續提升；其中，54%的主板企業業績超Q1實際盈利，75%的創業板企業盈利預告超Q1實際盈利。這有利于進一步夯實市場關注的“盈利底”，但基于ROE驅動力分析，整體復蘇依然較弱，恐難以支撐期間A股走出較大行情。

然而，我們依然可以透過中報數據挖掘：景氣處于上行趨勢、形成向上拐點及潛在拐點的行業。基于我們“擴產周期-能力-意愿”模型，中報期間具備配置價值的行業包括：汽車、傳媒和機械，將受益于行業景氣回升，或具備較高的業績彈性。

風格及行業配置：建議主線成長，左側逢低建倉消費

（一）抓住有業績驅動、業績拐點預期的“硬科技”，重點配置：（1）汽車，尤其是“智能汽車/無人駕駛”大賽道的確定性機會；（2）AI依然有機會，但大概率出現分化，看好傳媒將受益于業績拐點逐步清晰+流動性趨勢回升+機構加倉；（3）醫藥生物或受益于美國利率中樞下行，有利于海外醫藥投資回升，以及國內消費復蘇預期；（4）機械自動化（包括機器人、工業母機等）更受益于行業景氣周期筑底回升；（5）電力設備有望反彈：包括：大儲、充電樁、電網、光伏（HJT）等未來仍具成長性，且目前估值已經降至合理偏下水平的細分領域。

（二）政策驅動下的“大金融”，包括：（1）以房地產為“錨”，輻射的銀行及地產鏈方向，或偏短期。（2）券商，一方面受益于政治局首次提出“活躍資本市場”，相關細則或陸續出臺，交易量彈性較大的公司下半年盈利預期差可能最大；另一方面，券商亦受益于人民幣匯率企穩，情緒面回升及流動性改善。

風險提示：國內經濟復蘇不及預期；美國通脹及貨幣緊縮超預期。